¿Los descuentos excepcionalmente amplios sobre el valor neto de los activos (NAV) de los fondos de capital riesgo representan una ganga o son una advertencia de que se avecinan problemas?
Keynes nos recordaba que «los mercados pueden permanecer irracionales más tiempo del que uno puede permanecer solvente», pero los mercados también pueden ser clarividentes. Los inversores a menudo huelen los problemas antes de que las empresas los reconozcan, pero ¿se aplica esto a los fondos de capital riesgo/inversión?
Pantheon (LSE: PIN) cotiza con un descuento del 50% respecto a su valor liquidativo de finales de febrero, pero tras ajustar las participaciones cotizadas y el efectivo de unos 57 peniques por acción, el descuento es del 56%.
Debido a los retrasos en la publicación de las valoraciones por parte de los fondos subyacentes, sólo el 30% de la cartera no cotizada se valoró a finales de diciembre, y el resto a finales de septiembre.
El rendimiento del valor liquidativo en el último año es del 12% y el margen para amortizaciones ha disminuido rápidamente.
Otros fondos de fondos – HarbourVest Global Private Equity (LSE: HVPE), Abrdn Private Equity Opportunities (LSE: APEO), CT Private Equity (LSE: CTPE) e ICG Enterprise (LSE: ICGT) – también cotizan con descuentos sobre el valor liquidativo de más del 40%, a pesar de los rendimientos de dos dígitos del último año.
Apax Global Alpha (LSE: APAX), que invierte en fondos de Apax, cotiza con un descuento menor del 35% y rinde un 7,4%. Su rentabilidad a un año es del 5%. Sin embargo, el 14% de la cartera está en acciones cotizadas.
Valoraciones conservadoras
Entre los fondos que invierten directamente en empresas, las acciones de Schiehallion (LSE: MNTC), gestionado por Baillie Gifford, cotizan con un descuento del 42% sobre el valor liquidativo de finales de enero.
Sus 74 participaciones se revalorizaron 451 veces durante el año, por lo que es probable que estén al día. HG Capital (LSE: HGT) cotiza con un descuento del 27% sobre el valor liquidativo a finales de 2022, tras obtener una rentabilidad total del 5,4% en el año.
Con una rentabilidad anualizada del 16,5% a lo largo de 20 años, es una de las mejores. La cartera de HGT se valoró en 27,2 veces el flujo de caja, pero las valoraciones se vieron respaldadas por 404 millones de libras esterlinas de realizaciones a un aumento medio del valor contable del 28% en las salidas.
Oakley Capital (LSE: OCI) cotiza con un descuento del 32% y también tiene un historial sobresaliente. En 2022 obtuvo una rentabilidad del 24%, en línea con su récord de cinco años. Alrededor de dos tercios del aumento fueron impulsados por el crecimiento de las ganancias y el resto por la expansión de los múltiplos.
Las salidas y refinanciaciones del 26% de la cartera generaron 244 millones de libras esterlinas, lo que representa un aumento medio del valor contable del 70%.
Este es un claro indicador de valoraciones conservadoras. Literacy Capital (LSE: BOOK) cotiza con un descuento de sólo el 5%, pero sus acciones han rendido un 147% desde su cotización en 2021.
Una venta reciente se realizó con un 110% de revalorización sobre el valor contable. Sin duda merece una prima. Del mismo modo, 3i (LSE: III) cotiza con un descuento del 2%, pero su prima media -que refleja el valor de su actividad de gestión de fondos- es del 14%.
La mayor participación de 3i es el minorista europeo de descuento Action, que representa el 63% del NAV, y que registró un aumento del 23% en las ventas en 2022 y un crecimiento del 46% en el flujo de caja operativo.
Action espera abrir entre 1.300 y 1.400 nuevas tiendas en los próximos cuatro años, frente a las 938 de los últimos cuatro, lo que respaldará un mayor crecimiento.
Fuera de juego
Algunos argumentan que la razón por la que los fondos de capital riesgo están tan baratos es que sus valoraciones son demasiado altas y no reflejan la realidad económica y del mercado.
Sin embargo, esto requeriría una conspiración en todo el sector por parte de consejos de administración, tasadores, auditores y gestores. Esto es absurdo.
Lo que es más pertinente, todo el sector de los fondos de inversión cotiza con un descuento del 17% sobre el valor liquidativo. Las empresas británicas que cotizan en bolsa cotizan con grandes descuentos con respecto a sus comparables extranjeros.
Algunas ya cotizan en bolsa o han trasladado su cotización al extranjero, y otras, como Shell, BAT, Prudential y HSBC, están siendo presionadas para que hagan lo mismo. Así que el problema para los fondos de capital riesgo puede ser que la cotización en Londres sea tóxica para las valoraciones en general. Es difícil ver qué puede cambiar esta situación.
