La City londinense es uno de los centros financieros más importantes del mundo, especialmente en lo que se refiere a seguros. No me refiero al mercado general de seguros (de automóviles o salud, por ejemplo), sino al global de pólizas y reaseguros de grandes empresas. Este tipo de seguros es el aceite que mantiene en movimiento las ruedas de la máquina económica mundial. Sin él, la confianza se disolvería y la economía sería mucho más volátil.
El Informe sobre las Ciudades Globales de 2021 señala que Londres es la única ciudad del mundo donde tienen su sede todas las 20 principales empresas de seguros y reaseguros. El sector de los seguros representó el 24% del PIB de la City en 2020, según el London Market Group, que representa a aseguradoras y reaseguradoras. Y en el centro de esta red está el mercado de seguros de Lloyd’s de Londres.
El aceite en el motor de la economía mundial
Todas las pólizas de seguros son, en el sentido más básico, una transferencia del riesgo. Por una cuota fija, o prima, puedo comprar una póliza de seguro, que pagaré cuando ocurra un determinado evento. La aseguradora intentará fijar el precio correcto de la prima basándose en la evaluación de las pérdidas potenciales y la probabilidad de que se produzca el suceso. En teoría, si la compañía de seguros ha hecho bien sus cálculos, el importe total de las primas recibidas de los clientes cada año será superior a las pérdidas pagadas.
Una cifra clave en el sector es el ratio combinado. Se trata de la relación entre el total de las pérdidas de suscripción, más los gastos de explotación, y el total de las primas percibidas. Un ratio combinado superior al 100% significa que la compañía está pagando más en pérdidas y gastos que lo que recibe en primas, mientras que un ratio inferior al 100% significa que los ingresos por primas superan estos costes. Todas las compañías de seguros aspiran a tener un ratio inferior al 100%.
El reaseguro reparte aún más el riesgo del seguro. Por ejemplo, si una compañía vende seguros de hogar en Florida, existe un alto riesgo de que sufra grandes pérdidas en su cartera si se produce un gran huracán. Por muy exactas que sean las sumas de la compañía en este caso, la magnitud de las pérdidas podría llevarla a la quiebra. Así que, para reducir el riesgo, reasegurará su cartera, pagando a otras aseguradoras para que asuman parte del riesgo. Las reaseguradoras pueden entonces comprar su propio reaseguro, un proceso llamado retrocesión, para repartir aún más el riesgo.
Los mercados mundiales de seguros y reaseguros funcionan de la misma manera, aunque las cifras son mucho, mucho mayores. Esta transferencia de riesgos es el aceite que ayuda a que el motor de la economía mundial funcione con mayor eficacia. Los comerciantes y las empresas saben a cuánto riesgo se exponen, y si las aseguradoras pagan rápidamente, estos clientes pueden seguir con sus negocios sin demasiadas interrupciones. Por eso se ha dicho que el seguro es el ADN del capitalismo.
Se podría argumentar que no tener seguro es un riesgo mayor que cualquier otra cosa, algo que BP sabe muy bien. Había optado por autoasegurar sus operaciones en el Golfo de México para ahorrar dinero, pero en 2010, cuando la plataforma petrolífera Deepwater Horizon falló, tuvo que asumir todas las pérdidas resultantes. Hoy, BP ha pagado 70.000 millones de dólares en indemnizaciones y costes de limpieza, vendiendo valiosos activos para pagar la factura. Si hubiera optado por contratar un seguro, la factura de 70.000 millones de dólares habría sido absorbida por varias empresas del sector asegurador.
Asegurar plataformas petrolíferas y satélites
A medida que el mercado mundial de seguros se ha ido ampliando en los últimos 300 años, Lloyd’s se ha hecho un hueco. No es un lugar al que se acude para comprar una póliza de seguros con el iPhone . Su red de proveedores de capital, corredores (que hablan con los suscriptores en nombre de los clientes) y suscriptores ayuda a los clientes a asegurar riesgos especializados: es un mercado, no una entidad única.
Estos riesgos especializados pueden ser cualquier cosa, desde plataformas petrolíferas hasta satélites. También asegura contra ataques de ciberseguridad, el hundimiento de buques de carga y el robo o daño de obras de arte. Tiene fama de asegurar cosas que otros no aseguran. Por ejemplo, los primeros coches se aseguraron a través del mercado de Lloyd’s; se describían como un «barco navegando por tierra». El mercado también se ha hecho famoso por ser un lugar donde actores y modelos pueden asegurar diversas partes del cuerpo; en un caso, los miembros del Derbyshire Whiskers Club aseguraron sus barbas contra incendios y robos. Lloyd’s es también el séptimo reasegurador mundial. Los inversores privados y los particulares adinerados fueron los primeros proveedores de capital al mercado, aunque hoy su cuota de mercado es de sólo el 8,3%. Pero invertir en el mercado de seguros de Lloyd’s como particular sigue siendo una propuesta atractiva.
Dos opciones para los inversores
Hay dos formas en las que los inversores pueden adquirir exposición al mercado de Lloyd’s. Pueden adquirir acciones de una sociedad que esté presente en el mercado, por ejemplo Hiscox (LSE: HSX), Beazley (LSE: BEZ) o Lancashire Holdings (LSE: LRE). O pueden invertir directamente como proveedores de capital.
Las tres empresas cotizadas están presentes en el mercado de Lloyd’s, pero también operan de forma independiente. Hiscox es uno de los principales proveedores de seguros para pequeñas empresas y se está introduciendo en el mercado de seguros del hogar de alto valor. Beazley se está convirtiendo rápidamente en uno de los principales proveedores mundiales de ciberseguridad (tanto en el mercado de Lloyd’s como de forma independiente), y Lancashire ha estado trabajando en su oferta de reaseguros, así como asesorando a terceros con su rama Lancashire Capital Management. Los tres están aplicando las lecciones aprendidas trabajando en el mercado de Lloyd’s para impulsar su expansión.
Una buena referencia para valorar las aseguradoras es el valor contable, ya que un precio superior al doble del valor contable es demasiado alto. Sobre esa base, Lancashire es la más barata. Cotiza a una relación precio/valor contable (p/b) de 1,4. Beazley está en 1,8. Beazley cotiza a 1,8 e Hiscox a 2,1.
Hasta mediados de los años noventa, los principales proveedores de capital del mercado eran personas físicas conocidas como nombres. Los nombres entraban en el mercado de forma ilimitada: todos sus activos podían estar en riesgo si las pérdidas del mercado eran lo suficientemente grandes. Tras una serie de escándalos a principios de los 90 que acabaron con muchos nombres y amenazaron el futuro del mercado, Lloyd’s se vio obligado a cambiar.
Tras la crisis, el mercado introdujo nuevas normas y reglamentos para mejorar las normas de suscripción, la calidad del capital y la protección de los inversores. El mercado tiene ahora estrictas normas de capital para todos los participantes y exige modelos de riesgo en profundidad para calibrar los riesgos asegurados y poner de relieve las áreas de debilidad. En la actualidad, los nuevos inversores privados no pueden incorporarse como nombres ilimitados. Deben hacerlo a través de un vehículo de responsabilidad limitada (VLL), como una sociedad de responsabilidad limitada o una sociedad anónima. Los LLV tienen importantes ventajas fiscales. Ambos están exentos del impuesto de sucesiones (IHT) como empresas que pueden acogerse a la desgravación fiscal por bienes inmuebles después de dos años.
En teoría, cualquiera puede invertir directamente en el mercado, aunque Lloyd’s solía recomendar un mínimo de 350.000 libras esterlinas y se aconseja a los inversores que no inviertan más del 10% de sus activos. Los Members’ Agents actúan como gestores de patrimonio a medida para los inversores en el mercado. El más importante es Hampden Agencies, que gestiona más de la mitad del capital privado del mercado actual. Alpha Insurance y Argenta Private Capital son otros dos grandes nombres.
Los inversores tienen que trabajar con un Agente de Miembros para invertir en el mercado de Lloyd’s, ya que estos agentes se asegurarán de que los inversores dispongan del capital adecuado, elaborarán estudios sobre el mercado y llevarán a cabo tareas de diligencia debida, como comprobaciones de blanqueo de dinero. Un inversor también tiene que seleccionar una cartera de sindicatos -que funcionan como pequeñas compañías de seguros- que desea respaldar en el mercado cuando se afilia (y puede cambiar anualmente si lo desea); su Agente de Miembros le asesorará al respecto. Cada sindicato opera en un sector diferente del mercado de seguros y se especializa en diversos ramos y zonas del mundo, por lo que cada uno tiene su propio perfil de riesgo y equipo de suscriptores.
Este es un punto clave: existe una gran dispersión en los resultados de suscripción de todos los sindicatos. Esto es tan cierto en los sindicatos de Lloyd’s como en las acciones de seguros del mercado público. Como señaló una vez el famoso inversor Shelby Davis, «no son los ganadores los que he tenido, son los perdedores los que no he tenido». [owned]»
Hampden es el único Agente de Miembros que construye carteras discrecionales, conocidas como MAPA, para sus clientes, una de las formas más sencillas de desplegar capital en el mercado. Sus experimentados analistas eligen una selección de sindicatos a los que respaldar con el objetivo de construir una cartera diversificada. Estas estructuras son muy similares a las Sociedades de Inversión de Capital Variable (SICAV) de los mercados de renta variable. Los inversores se comprometen a invertir una cantidad y el gestor de Hampden MAPA se encarga de desplegar ese capital. Esto permite a los inversores adoptar un enfoque más pasivo.
Todas las compañías de seguros tienen una cartera de valores para respaldar su actividad de suscripción, y lo mismo ocurre con los vehículos de capital privado en Lloyd’s. Los seguros pueden ser un negocio arriesgado y todos los tomadores de seguros necesitan saber que los suscriptores pueden cumplir sus compromisos cuando vencen. Por lo tanto, los inversores deben proporcionar garantías para respaldar su suscripción y la exposición del sindicato; esto se conoce como Fondos en Lloyd’s (FAL): el equivalente a los fondos de los accionistas para una compañía de seguros.
El importe de la garantía exigida se basa en la exposición total a través de los sindicatos, y este fondo se utilizará para pagar las pérdidas siempre y cuando lleguen. Todas las aseguradoras tienen que disponer de estas reservas. Warren Buffett ha llamado a este capital el «float», y se ha convertido en un maestro de apalancar el capital al máximo.
El float (tanto dentro de Lloyd’s como en el resto del sector) puede invertirse en los mercados de renta variable o renta fija siempre que la empresa no incumpla los requisitos reglamentarios de capital. Los inversores en el mercado de Lloyd’s también pueden utilizar una garantía bancaria o una carta de crédito garantizada con activos que posean fuera de Lloyd’s.
Este doble uso de los activos es una de las razones por las que invertir en Lloyd’s puede ser tan atractivo: los inversores pueden obtener beneficios de la suscripción mientras que el «float» puede ganar dinero en el mercado de renta variable.
En los 20 años transcurridos hasta 2021, los MAPA discrecionales para clientes privados de Hampden han obtenido una rentabilidad media del 24,7% sobre el capital procedente de la suscripción antes de comisiones, gastos e impuestos. El índice MSCI World (medido en libras esterlinas) ha rendido un 9,38% anual en el mismo periodo. Así pues, cuando se combinan, el doble uso de los activos podría haber proporcionado a los inversores una rentabilidad bruta del 34% sobre el capital durante el periodo de dos décadas antes de comisiones, gastos e impuestos.
Con este tipo de rendimientos, no es de extrañar que Warren Buffett se convirtiera en una de las personas más ricas del mundo apalancando un negocio de seguros y una cartera de inversiones en Berkshire Hathaway. Y los inversores pueden hacer lo mismo con un vehículo de Lloyd’s.
El mercado de Lloyd’s ha dado un vuelco
A pesar de los puntos fuertes del mercado de seguros, Lloyd’s y el resto del sector han pasado apuros en los últimos años. Tras un periodo de bajas pérdidas por catástrofes a principios de la década de 2010, las tarifas cobradas por los suscriptores cayeron a medida que las compañías competían por el negocio. Entonces se produjeron una serie de catástrofes en 2017, que infligieron enormes pérdidas, y la tendencia ha continuado. Según el Instituto Swiss Re, desde 2017 las aseguradoras y reaseguradoras han pagado 650.000 millones de dólares (a precios de 2022) por siniestros de catástrofes naturales relacionadas con el clima. Las pérdidas anuales de 25.000 millones de dólares solían ser la norma. Ahora, son 100.000 millones de dólares. Para empezar, las reaseguradoras tuvieron que asumir estas pérdidas. El proveedor de datos financieros S&P Global registró un ratio combinado global para el sector del 103,7% en 2017.
Sin embargo, el mercado se ha ajustado. Desde 2018, las tarifas de reaseguro de daños en Estados Unidos se han disparado casi un 100%, según el índice Guy Carpenter Rate-On-Line. Mientras tanto, las tarifas cobradas por los suscriptores de Lloyd’s han aumentado un 44,5% desde 2018 en todos los ramos. La tarificación de estos tipos de seguros patrimoniales expuestos a catástrofes puede ajustarse rápidamente a los cambios en el entorno de pérdidas, ya que se renuevan anualmente.
Según John Francis, jefe de investigación de Hampden, agente de miembros de Lloyd’s, y responsable de los acuerdos MAPA de la firma, el éxito de los seguros es «en última instancia, la fijación de precios.» Las primas de seguro deben reflejar el riesgo con exactitud. Aunque el sector ha tardado algún tiempo en adaptarse, «la [Lloyd’s] mercado ya se ha ajustado para reflejar la mayor exposición al cambio climático».
Swiss Re señala que 2022 fue el «tercer año más costoso» registrado por el sector asegurador en lo que respecta a catástrofes naturales. Las pérdidas totales ascendieron a 132.000 millones de dólares, frente a una media decenal de 91.000 millones. El sector de P&C en su conjunto ha visto cómo su ratio combinado superaba de nuevo el 100% como consecuencia de estos siniestros (las estimaciones sitúan la cifra entre el 102% y el 106%), pero la concentración de Lloyd’s en sus mercados principales está dando sus frutos.
Se trata de «gestionar la exposición», afirma Francis. A pesar de las pérdidas globales del año pasado, Lloyd’s generó un ratio combinado del 91,9% y se prevé que una cartera de sindicatos de alta calidad seleccionados por Hampden genere un rendimiento del capital del 15,4%. Este beneficio
demuestra que «una cartera diversificada de riesgos de seguros fue capaz de absorber las pérdidas por catástrofes y seguir obteniendo beneficios en 2022».
Esta rentabilidad no sólo es atractiva en comparación con el resto del sector, sino que también supera a otras clases de activos. El gigante de la gestión de activos Vanguard señala que una cartera tradicional 60/40 de acciones y bonos globales perdió un 15,7% el año pasado, el peor resultado anual desde 1937.
Se espera que este entorno de aumento de las tarifas de seguros y reaseguros, junto con el endurecimiento de los términos y condiciones (conocido como mercado duro) perdure a medida que aumenten las pérdidas en todo el mundo. El mercado de Lloyd’s se encuentra en una posición única para sacar provecho centrándose en sus competencias básicas. Los inversores privados en el mercado de Lloyd’s podrían obtener pingües beneficios de esta inversión no correlacionada, fiscalmente eficiente y única.
