No ha sido un buen año para las materias primas. Desde el máximo alcanzado en junio de 2022, el Índice Dow Jones de Materias Primas -que sigue una cesta de futuros de materias primas energéticas, metálicas y agrícolas- ha bajado casi un 25%. Las acciones de muchos productores de materias primas han aguantado mejor, ya que los precios actuales siguen siendo superiores a los de la década pasada: las grandes petroleras pueden producir mucho efectivo con el crudo a 70-80 dólares por barril. Pero para quienes esperan que la inflación vuelva a un 2% estable en los próximos años -en línea con los objetivos de los bancos centrales- esto parece un viento de cola útil.
Sin embargo, los precios de las materias primas son siempre volátiles y cíclicos, incluso cuando tienden al alza. Tomemos como ejemplo el petróleo: en 1999, tocó fondo en torno a los 10 dólares por barril (lo que provocó la infame portada de The Economist «Drowning in Oil», en la que se sugería que el precio aún podría reducirse a la mitad, hasta los 5 dólares). Alcanzó un máximo histórico de 147 dólares en 2008, en vísperas de la crisis financiera. Por el camino, hubo varias oscilaciones tan grandes como la que hemos visto en los últimos 12 meses.
Oferta y demanda
Es improbable que algunos mercados recuperen sus máximos recientes. El gas natural europeo alcanzó un máximo de casi 350 euros por MWh en agosto y ahora ha bajado a 33 euros. Las condiciones han cambiado. La desesperada acumulación de reservas provocada por el fin del suministro ruso ha pasado. El almacenamiento se está llenando rápidamente. Es casi seguro que los precios vuelvan a subir en invierno, pero no hasta los niveles del año pasado. Mientras tanto, a largo plazo, la cantidad de terminales de gas natural licuado (GNL) en construcción cambiará permanentemente la estructura del mercado.
Pero para la mayoría de las demás materias primas, hay muchas más razones para pensar que el declive es temporal. La continua reticencia a invertir en nuevos proyectos de combustibles fósiles creará una mayor escasez de suministros en el futuro, a menos que pasemos a las energías renovables mucho más rápido de lo previsto. Mientras tanto, la transición energética requerirá grandes cantidades de metales como el cobre. No tenemos la enorme demanda de materias primas que el gasto en infraestructuras de China creó en la década de 2000, y es probable que el crecimiento potencial a largo plazo de China sea ahora mucho más débil de lo que muchos esperan. Sin embargo, la población de la India sigue creciendo -probablemente ha superado a la de China este mes- y su clase media se está expandiendo. La economía india sigue estando mucho menos impulsada por la inversión, por lo que no cabe esperar un choque tan grande de la oferta, pero debería ser una fuente constante de demanda.
Siempre soy reacio a ser estructuralmente alcista en materias primas: la historia nos muestra que la mayoría de los precios de las materias primas han bajado en términos reales a muy largo plazo debido a una mayor eficiencia y sustitución. Sin embargo, tras una década de inversiones insuficientes, hay razones sólidas para pensar que nos encontramos en las primeras fases de otro ciclo alcista. Es probable que esta sea otra fuente de presiones inflacionistas a medio plazo, y una buena razón para mantener algunas empresas petroleras y mineras como cobertura.
