La reciente noticia de que el valor total del mercado de valores del Reino Unido había caído 250.000 millones de dólares por detrás del de Francia fue un shock. En la actualidad, el Reino Unido sólo representa el 3,8% del índice MSCI All Countries World, una cuota que probablemente disminuirá a medida que más empresas emigren o sean absorbidas. BHP Billiton y CRH ya se han marchado; Unilever y Shell fueron intimidadas por los inversores para que se quedaran, pero podrían cambiar de opinión, y otras están bajo presión para seguirles.
Simon French, de Panmure Gordon, calcula que incluso después de ajustar la composición de menor calidad del mercado británico (una característica reveladora en sí misma), las acciones británicas cotizan con un descuento del 18% respecto a sus comparables extranjeros. Así pues, los licitadores hacen cola para hacerse con las gangas.
Los comentaristas suponen que se trata de un fenómeno reciente, fácilmente reversible con la ayuda del Gobierno. Todo lo contrario: la crisis lleva 25 años gestándose. El Reino Unido es como una torre Jenga de la que, año tras año, se han ido retirando bloques, dejándola al borde del colapso.
Una potencia mundial
En los años 80 y 90, el Reino Unido representaba más del 10% de los índices mundiales. Los fondos de pensiones y las compañías de seguros eran grandes inversores en acciones británicas, que representaban la mitad o más de su asignación a renta variable. Esto se justificaba por la naturaleza global de las empresas británicas, lo que significaba que la exposición subyacente al Reino Unido era mucho menor. Las empresas británicas eran buenas pagadoras de dividendos, y el tratamiento fiscal de los pagos era generoso.
Las empresas que cotizaban en bolsa en el Reino Unido financiaron la mayor parte de la inversión en petróleo del Mar del Norte y adoptaron rápidamente las nuevas tecnologías. El Reino Unido, al igual que Estados Unidos, estuvo a la vanguardia del boom de los años 90 en los sectores de la tecnología, los medios de comunicación y las telecomunicaciones (TMT). La privatización dio lugar a la salida a bolsa de unas 40 empresas de gran y mediana capitalización; muchas más aprovecharon la oportunidad que ofrecía la subcontratación de servicios antes monopolizados por el gobierno. La mejora de la eficiencia resultante fue rentable para los inversores y un factor clave en el crecimiento más rápido de Gran Bretaña.
Todo empezó a torcerse con la elección del gobierno de Blair en 1997. Los laboristas siempre habían odiado la privatización y estaban decididos a vengarse. Incapaz de gravar o confiscar los beneficios de los inversores, impuso un impuesto arbitrario a las empresas privatizadas. Estas empresas, al ver la hostilidad pública que había suscitado el gobierno, se apresuraron a recomendar ofertas del extranjero y de capital riesgo.
Esto redujo su responsabilidad ante sus clientes británicos, pero a nadie le importó, ya que preferían una propiedad extranjera sin rostro a un consejo de administración residente en el Reino Unido. Más tarde, el gobierno llevó a Railtrack y British Energy a la quiebra al inclinar el campo de juego en su contra. ¿El resultado? La reducción de la capacidad de generación nuclear y la vuelta al desastre operativo y financiero que fue British Rail.
En 1997, los laboristas abolieron el crédito fiscal sobre los dividendos, lo que generó inicialmente 5.000 millones de libras de ingresos fiscales adicionales al año. La Oficina de Responsabilidad Presupuestaria calculó en 2014 que la tributación adicional había aumentado a casi 10.000 millones de libras y había restado un total acumulado de 118.000 millones de libras a los fondos de pensiones, unos 230.000 millones de libras si se tiene en cuenta el crecimiento de las inversiones. El coste acumulado sería ahora un múltiplo de esta cifra.
Como resultado, los planes de pensiones de prestación definida se cerraron a nuevos miembros, que fueron transferidos a planes de cotización definida. Se animó a estos fondos de pensiones a invertir exclusivamente en deuda pública en lugar de en renta variable, lo que se adaptaba muy bien a las necesidades de endeudamiento del sector público. La inversión basada en el pasivo (Liability-driven investment, LDI) comenzó como una idea sensata para reducir el riesgo en un régimen de capitalización, pero terminó como una búsqueda desesperada de rendimientos cuando los rendimientos de los bonos cayeron a niveles insignificantes. El aumento del rendimiento de los bonos en el último año ha costado irremediablemente cientos de miles de millones a los fondos de pensiones.
Un mensaje equivocado
Tras la crisis financiera, los reguladores apretaron las tuercas tanto a los fondos de pensiones como a las compañías de seguros, reduciendo aún más la oferta de capital a los mercados de renta variable. Los inversores privados, a través de Isas, Sipps y plataformas de inversión, han ocupado su lugar pero, sensatamente, están mucho menos inclinados a favorecer al Reino Unido. Los inversores extranjeros captaron el mensaje de que el Reino Unido se estaba convirtiendo en un lugar hostil para invertir.
A diferencia de Estados Unidos, los sectores tecnológico y biotecnológico del Reino Unido nunca se recuperaron del colapso de los sectores TMT. Están surgiendo nuevas empresas a través de Aim y del capital riesgo, pero el gobierno centra su atención en áreas en las que tenemos poca ventaja competitiva, al tiempo que derriba sectores de éxito. Nivelar hacia abajo, no hacia arriba, es la manera británica.
Gran Bretaña tenía una enorme ventaja competitiva en los servicios financieros, pero las medidas reglamentarias contra la banca y los seguros, las restricciones a las primas bancarias y el impuesto de sociedades adicional sobre los bancos han minado esa ventaja. El éxito en el Mar del Norte ha dado lugar a un impuesto extraordinario que absorbió más del 99% de los beneficios de Harbour Energy el año pasado. También se ha impuesto un impuesto extraordinario a las energías renovables. Ha bastado para paralizar las nuevas inversiones.
El Gobierno está expulsando al sector farmacéutico a través de la fijación de precios NHS. El turismo se ha visto afectado por la supresión de la devolución del IVA sobre los bienes adquiridos en el Reino Unido, seguramente la política más estúpida promulgada por Hunt y sus Munchkins del Tesoro. Como esto implica, el cambio de gobierno en 2010 sólo dio lugar a un alto el fuego en los ataques gubernamentales a las empresas británicas, pero las hostilidades se han reanudado ahora a un ritmo creciente. El tipo del impuesto de sociedades se redujo del 28% al 20% en los años de la Coalición, pero ahora ha vuelto al 25%. Incluso las empresas que no están directamente en el punto de mira se quejan del incesante aumento de una regulación costosa y onerosa.
No es de extrañar que la encuesta mensual de Bank of America sobre gestores de fondos globales muestre sistemáticamente al Reino Unido como el menos favorecido de los mercados desarrollados a pesar de su bajo coste. Esta baratura es el resultado de la comprensible aversión de los inversores hacia el Reino Unido; que los inversores locales estén abandonando las acciones británicas no tiene por qué ser un problema.
no ha pasado desapercibido.
Las bajas valoraciones han dado a las empresas extranjeras la oportunidad de comprar empresas británicas a bajo precio. Kraft compró Cadbury en 2010 y SoftBank compró ARM en 2016 con inversores institucionales, como compañías de seguros y fondos de pensiones, muy contentos de salir con una prima sobre el precio actual de las acciones en su desesperación por abandonar el mercado de renta variable. Los inversores institucionales ya no son accionistas mayoritarios, pero no es de extrañar que los fondos minoristas sin entradas netas de efectivo acepten ofertas cuando pueden reciclar los ingresos en otras empresas infravaloradas.
Un largo camino hacia la recuperación
¿Cómo puede invertirse la implacable contracción del mercado británico en relación con el mundial? Harán falta múltiples medidas por parte del gobierno, aceptadas y fomentadas por todo el espectro político. Incluso entonces, pasarán diez años antes de que los inversores internacionales, conscientes del terrible historial del Reino Unido, acepten que las actitudes han cambiado.
Parece que hay una tendencia en todo el espectro político a permitir que los fondos de pensiones inviertan en renta variable, pero no hay que hacerse ilusiones sobre su justificación.
Su propósito no sería mejorar los rendimientos de los fondos de pensiones o fomentar la reactivación del mercado de valores del Reino Unido, sino proporcionar fondos para un gobierno financieramente en apuros para invertir en proyectos de vanidad con mucho riesgo y ningún rendimiento – HS3, tal vez. Sería otra estafa a los fondos de pensiones.
Parece mucho más probable que el mercado de renta variable británico siga reduciéndose como porcentaje del total mundial. Sin duda, esto debe amenazar la contribución de los servicios financieros a la economía británica, que se estimó en 174.000 millones de libras, es decir, el 8,3% del valor añadido bruto total en 2021 (el 12,5% si se añaden los servicios profesionales relacionados). Los inversores deben tener cuidado con los cantos de sirena que les instan a poner su dinero en el Reino Unido, que está barato por una muy buena razón. El panorama podría cambiar, pero es demasiado pronto para arriesgar los ahorros.
